资金面宽松成色不足 短期波动仍难避免

  当大多数人还沉浸在欢乐的春节气氛时,银行间资金市场却面临严峻考验:每个工作日都有许多机构到下午三、四点头寸还没平,休假中的投资经理还在打电话借钱。央行[微博]不是一直在释放流动性吗,为什么市场上资金会这么紧呢?

  不过,上述情况并不意味着未来资金面会比9、10月下旬时更紧张。原因在于,公开市场逆回购到期高峰已过,而外生流动性的改善仍值得等待,中金公司、中信证券等认为,目前银行间外汇市场有价无市的状况最终将由央行出手购汇来破局。具体到当下,虽然存在月末揽储的影响,但在央行前瞻性操作与财政存款确定性释放的“护航”下,预计其对资金面的冲击将被削弱。

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  □本报记者 张勤峰

  其次,另一个因素外汇占款的减少仍将持续影响资金面。2013年外汇占款增量约2.8万亿元,2014年不到8000亿元,且增量前高后低,下降趋势明显。外汇占款的减少导致原有的央行被动投放基础货币金额减少,这是今年央行通过各种形式放水的主要原因,其实都是为了提供新的基础货币投放,很大程度上并不能理解为央行的主动宽松。

  央行周二开展了1140亿元逆回购操作,7天品种重新占据主导。市场人士指出,考虑到连续两周净回笼且临近月末,央行及时调整逆回购交易规模和期限结构,顺应了市场需求,凸显出公开市场操作的灵活性和针对性。进一步看,鉴于新增外汇占款不如预期,加上财政存款投放的时点限制,当前银行体系流动性的盈缺在很大程度上仍依赖于央行公开市场操作的调节,因此即使资金面有时会呈现相对宽松局面,其“成色”可能也有所不足。

  作者:吴江

  值得注意的是,与上周二相比,7天逆回购交易量减少90亿元,28天品种减少630亿元;而本周二到期逆回购规模为1200亿元,较上周二的2240亿元也显著下降。交易员称,在资金面平稳、到期逆回购缩量背景下,央行调降逆回购操作规模有助于减轻未来到期回笼压力,而考虑到连续两周净回笼且临近月末,短期资金需求有所上升,7天品种的交易规模在上周四基础上有所扩大。该交易员同时表示,央行根据市场资金供求变化,及时调整逆回购交易规模和期限结构,一方面顺应了市场需求,另一方面也凸显出公开市场操作的灵活性和针对性。

  首先,春节效应的影响到底有多大。如果用春节前1个月M0的增加值来看春节取现的影响,从2010年到2014年,金额从约2500亿元到1.8万亿元,变化非常大,也没有趋势性规律。这一点与我们的常识相悖,因为人们过年取多少现金大致是随收入水平稳步增长的。但我们注意到如果春节假期在当月中旬,则M0的变化大部分在月内消化,不会体现在月末公布的数据上。因此,只有除夕日在月初或月末的年份,M0的月度变化才能较准确地反映真实的春节影响,这样的年份有2011年和2014年,金额分别是约1.35万亿元和1.8万亿元。这两年都是统计M0变化的高点,这也是为什么人们往往低估了春节取现的影响。假定取现金额是随着收入增长稳步增长的,则2015年应达到约1.95万亿元。然而今年2月以来,考虑央行降准和公开市场操作投放的流动性不超过1万亿元,远低于春节取现的冲击,若再考虑银行为应对假期多备的超储,缺口则更大,就不难理解为何近期资金这么紧了。春节过后,资金逐步回到银行体系,但央行释放的流动性较集中到期,若没有及时补充流动性,仍会出现短期紧张。按习惯,春节取现的资金会在元宵节前后陆续回到银行体系,市场资金将得到显著改善。

  进入11月下旬,资金面正重新成为市场关注重点,而在央行连续两周净回笼、外汇占款增量不及预期的背景下,已有投资者开始修正之前流动性预期。

  2015年经济仍然较弱,通胀仍维持低位,外汇占款仍会继续减少,央行也将继续对冲,货币市场利率水平整体可能震荡下行,外汇占款减少的节奏和央行基础货币投放的节奏将是决定货币市场利率的主要因素。

  资金面有限改善

  (作者系农银货币、农银信用添利债券基金经理)

  逆回购组合微调

  本周或现中性对冲

  总的来看,在财政存款迎来大规模释放前,增量资金来源仍主要依赖央行公开市场投放。中信证券指出,当前央行倾向于维持逆回购利率不变,通过利率来调节逆回购规模,进而实现对货币市场利率的调控,这意味着货币市场利率不具备大幅下行的基础,且资金深度相对有限,容易在外力的冲击下出现波动。有交易员预计,未来面对银行揽储等季节性因素冲击,以及大盘股票、转债发行等事件性扰动,资金面仍可能出现短期的波动。

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